Emisión de bonos tokenizados en Filipinas

Las tecnologías de registro distribuido (DLT) como Blockchain presentan una serie de características que permiten incrementar la eficiencia del sistema financiero:

• La inmutabilidad de los datos registrados en la cadena de bloques proporciona una versión única de la verdad [1].
• La transparencia y accesibilidad de los datos reduce la asimetría de la información [2].
• La automatización por medio de Smart Contracts reduce la aparición de conflictos y errores humanos [3]

Gracias a estas características aparecen en el sector bancario diferentes casos de uso de la tecnología como la tokenización de securities o títulos valor.

Emisión de bonos tokenizados en Filipinas

La tokenización de securities consiste en el proceso de emisión de tokens en una red Blockchain que representan digitalmente los derechos de un activo comercializable [5]. Esta nueva “Economía del Token”, potencialmente, puede ayudar a construir un sistema financiero más accesible y eficiente, reduciendo las fricciones existentes en el proceso de creación, compra y venta de securities. Algunos de los beneficios del uso de tokens en el contexto indicado son:

• Incremento de liquidez debido a la creación de nuevos mercados secundarios [6].
• Transacciones más rápidas y baratas gracias a la automatización proporcionada por los Smart Contracts [7].
• Mayor transparencia debido a las características intrínsecas de Blockchain como sistema de registro y la trazabilidad de los tokens en la misma [8].
• Mayor accesibilidad mediante la reducción del capital necesario para acceder a los diferentes mercados [9].

El 07 de diciembre de 2020 el Standard Chartered Bank (SCB) junto con el UnionBank of the Phillippines (UBP) completaron satisfactoriamente la prueba de concepto de la emisión de un bono minorista dual tokenizado a 3 y 5.25 años por un valor equivalente a €150m [10].

A lo largo del presente documento se va a analizar el citado caso de estudio. Para ello, primeramente, se definirá el problema a resolver. A continuación, se detallará la solución adoptada desde una perspectiva técnica y se analizarán las ventajas e inconvenientes de la misma. Por último, se propondrán puntos de mejora de la solución y se expondrán las conclusiones extraídas del caso de estudio.

Definición del problema a resolver

Hasta la fecha, el proceso de emisión de títulos valor sigue la secuencia que se resume a continuación [11]:

• Originación y suscripción. En esta primera etapa se planea la operación, se recopila la información necesaria (términos contractuales, información y ratings crediticios, activos que colateralizarán el título etc.) y se formaliza la suscripción de los títulos.
• Estructuración. En esta segunda etapa se formaliza la oferta de los títulos, se crea el modelo de la cascada de pagos y se realizan diversos procesos de debida diligencia para evitar el fraude con respecto a la posible pignoración de los activos que colateralizan el título.
• Emisión inicial y posterior negociación en el mercado secundario. En esta etapa se llevan los títulos al mercado donde son comprados por inversores. Posteriormente, en los mercados secundarios, se reevalúan los títulos en función de su desempeño, estableciéndose nuevos precios y realizándose nuevas transacciones

Si bien este procedimiento ha demostrado ser viable, a lo largo de las diferentes etapas se producen una serie de fricciones que reducen la eficiencia del proceso. Estas fricciones, así como sus consecuencias, se detallan a continuación [12]:

• Originación y Suscripción. En esta etapa, la recopilación y conciliación de los datos juega un papel fundamental. La falta de estandarización, la asimetría de la información entre los agentes implicados, el trabajo manual y los errores derivados del mismo producen retrasos y sobrecostes.
• Estructuración. Nuevamente, bajo el modelo actual, existe asimetría de información entre los agentes implicados que producen sobrecostes. Estos sobrecostes son el resultado de, por un lado, la duplicación de esfuerzos relativos al establecimiento del modelo de la cascada de pagos por cada uno de los actores implicados, siendo necesario en última instancia redefinirlo. Por otro lado, la necesidad de llevar a cabo procesos de debida diligencia con objeto de prevenir posibles fraudes relativos a la pignoración de activos.
• Emisión inicial y negociación en el mercado secundario. En esta etapa, la asimetría de la información provoca la necesidad de emplear tiempo y dinero en procesos de auditoría para evaluar el desempeño de los prestatarios. Además, los flujos de pagos a los inversores no son instantáneos. De esta forma, durante esta etapa se producen retrasos, reducción de confianza de los inversores y pérdida de eficiencia en el uso del capital de los mismos. Por último, cabe destacar que el mercado secundario de este tipo de instrumentos es prácticamente inexistente e inaccesible para los pequeños inversores.

Teniendo en cuenta todo lo anterior se puede definir el problema a resolver en este caso de estudio en los siguientes términos.

El proceso de emisión de títulos de deuda corporativa bajo el procedimiento tradicional, aunque es viable, presenta una serie de características negativas. A saber:

• Falta de estandarización.
• Asimetría de la información entre los actores implicados.
• Falta de automatización y existencia de errores humanos.

Estas características son el motivo por el cual aparecen ineficiencias a lo largo del proceso. Dichas ineficiencias son:

• Retrasos.
• Sobrecostes debidos a la necesidad de auditorías y procesos de debida diligencia.
• Sobrecostes debido a fraudes derivados de la falta de armonización de la información entre los agentes.
• Sobrecostes por reconciliación de datos.
• Sobrecostes por duplicación de esfuerzos.
• Reducción de la confianza de los inversores.
• Ineficiencias en el uso del capital de los inversores.

Solución adoptada

La solución adoptada se basa en el uso de la tecnología Blockchain. Dicha tecnología proporciona un ambiente de confianza en el que las transacciones entre las partes son más eficientes, transparentes y automáticas. Así, esta tecnología sirve como infraestructura digital sobre la cual realizar el proceso de emisión del título valor.

SCB y UBP utilizaron Software as a Service (SaaS) basado en Blockchain de la empresa Bitbond para crear una plataforma que gestiona de manera integral el proceso de emisión del título desde la originación hasta los pagos a inversores [13]. A nivel técnico, la solución consta de tres herramientas [14]:

• Offering Manager. Esta herramienta permite al banco emisor crear un Front-End conectado por medio de una API al software desarrollado por Bitbond. Permite las siguientes funcionalidades:
  • Gestionar el onboarding de nuevos inversores, revisar su KYC y procesar sus órdenes.
  • Crear nuevas ofertas de tokens.
  • Gestionar las emisiones previamente realizadas.
  • Gestionar los pagos a inversores.
  • Conexión web3 con los Smart contracts.
  • Trazabilidad de bondholders.
• Token Tool. Esta herramienta proporciona la conexión con la Blockchain, vía Smart contracts, para mintear los tokens. Además, ofrece otras funcionalidades como la quema de tokens, servicios de clasificación de clientes en whitelists y blacklists etc.
• Investor UI. Proporciona un Front-End para que los inversores puedan gestionar sus inversiones sin necesidad de operar wallets descentralizadas.

La citada plataforma opera sobre el protocolo de Stellar, una Blockchain pública fácilmente accesible y segura que elimina la necesidad de desarrollar una Blockchain privada [15].

De esta manera, la solución adoptada se basa en la externalización del software necesario para la emisión y la posterior gestión de los títulos. Es, por tanto, una nueva alternativa para la implementación de este tipo de proyectos con respecto a otros en los que el banco se encarga de desarrollar todo el software necesario

Ventajas

El uso de la tecnología Blockchain para la emisión y posterior gestión de un bono corporativo presenta las siguientes ventajas [16]:

• Integración de todo el proceso, desde la originación a la gestión del título.
• Simetría y transparencia de la información.
• Automatización de procesos.
• Reducción de errores y necesidad de conciliación de información.
• Reducción de tiempos en todas las etapas del proceso.
• Reducción del capital empleado en procesos de auditoría y debida diligencia.
• Mayor accesibilidad e interoperabilidad en el mercado.
• Mayor liquidez en el mercado.
• Aumento de la confianza de los inversores.
• Comunicación instantánea entre emisores y bondholders.
• Trazabilidad de los tokens y su información asociada.
• Mayor control por parte de los reguladores.

Por su parte, el hecho de externalizar el desarrollo de software presenta las siguientes ventajas [17]:

• Rápida implementación desde la concepción de la idea hasta su puesta en práctica.
• Asesoramiento relativo a la tecnología Blockchain por parte de expertos en la materia.
• Reducción de costes para validar la prueba de concepto al no invertir en procesos de desarrollo.
• Fácil integración con desarrollos de software propios del banco a través de APIs desarrolladas por Bitbond.

Finalmente, en relación con la Blockchain de Stellar utilizada en este caso de estudio las ventajas son las siguientes [18]:

• Bajas comisiones.
• Velocidad en las transacciones.
• Seguridad demostrada a lo largo de sus 7 años de existencia.
• Posibilidad de operar en cualquier divisa, ya sea Fiat o crypto a través de intercambios atómicos en las transacciones.
• Bajo impacto ambiental al no utilizar Proof of Work.
• Blockchain especializada para el desarrollo de productos financieros.

Inconvenientes

Si bien la tecnología Blockchain presenta una serie de ventajas importantes en la mejora de la eficiencia del proceso como se ha visto en el apartado anterior, es necesario destacar que existen, además, inconvenientes en la aplicación de la misma. Dichas desventajas se resumen a continuación [19].

• El mercado de bonos corporativos posee una gran capitalización y afecta tanto al sistema financiero como a la economía real. Cualquier cambio relativo a su infraestructura de mercado debe ser gradual y estudiado con extremada precaución.
• Necesidad de diseñar restricciones apropiadas para el acceso de información de los diferentes actores.
• Blockchain es una tecnología nueva, pese a que cuenta con varios años de existencia, está todavía en desarrollo y nuevas amenazas pueden surgir.
• Los Smart Contracts deben estar perfectamente diseñados para evitar el hackeo de los mismos y el robo de capital.
• Existe todavía mucho riesgo regulatorio relacionado con el uso de esta tecnología lo cual desincentiva la transición del sistema actual a otro posible basado en Blockchain.
• Dificultad por parte de los actores implicados para ponerse de acuerdo en los modelos standard a utilizar en las emisiones.
• Falta de interés por parte de los actores que han invertido recientemente en la tecnología actual, por cambiar de sistema sin haber amortizado el anterior.
• Necesidad de adquisición masiva del sistema para generar efectos de escala positivos.
• Deben definirse standares relacionados con la tecnología Blockchain concreta a utilizar para que se pueda desarrollar un sistema integrado e interoperable.

Por su parte, la externalización del software presenta los siguientes inconvenientes:

• A pesar de tener una menor inversión inicial para la prueba de concepto, el mantenimiento de este servicio será más costoso para el banco en el futuro.
• Si el sistema se implementa finalmente a nivel global, el banco deberá desarrollar su propia solución.

Finalmente, se resumen una serie de desventajas relacionadas con el uso de la Blockchain de Stellar:

• Base de usuarios pequeña en relación con otras redes.
• Incertidumbre sobre el desarrollo del sector Blockchain tras la futura actualización de Ethereum.

Puntos de mejora

A lo largo del presente documento se han analizado las ventajas e inconvenientes del proyecto desde tres perspectivas:

• El uso de tecnología Blockchain.
• La implementación a nivel técnico del proyecto
• Y la Blockchain particular empleada.

Existen tres factores extremadamente relevantes que condicionan este caso de estudio:

• Primeramente, la falta de armonización regulatoria a nivel internacional o inseguridad jurídica de la tecnología y sus aplicaciones.
• Segundo, la atomización del sector Blockchain y la falta de unificación.
• Finalmente, la ausencia de la implementación de la identidad digital.

Estos tres factores son clave a la hora de realizar el diseño del proyecto. En lo que respecta a la regulación, existe un riesgo jurídico muy elevado. Sería necesario evaluar si es necesaria una modificación de la normativa debido a las nuevas características, tanto de la infraestructura Blockchain, como de los tokens.

Por su parte, la atomización y falta de unificación del sector Blockchain, si bien es deseable en una etapa en la que la tecnología se está desarrollando, añade un riesgo importante que afecta tanto a nivel de abandono de proyectos desplegados en redes con bajos niveles de usuarios, así como en la falta de interoperabilidad y unificación del mercado de bonos debido a una posible atomización de las soluciones aportadas por los diferentes emisores.

A mayores de esto, para favorecer el correcto funcionamiento de un mercado secundario de bonos, interconectado entre diferentes agentes emisores e inversores, es necesario que se desarrolle el concepto de la identidad digital. Solamente cuando esta esté establecida podremos ver un mercado secundario totalmente integrado.

En este contexto, la solución adoptada por el proyecto, externalizando el desarrollo, parece adecuada, ya que permite realizar la prueba de concepto e introducir a las grandes instituciones financieras en el ámbito de la tecnología Blockchain a la vez que permite ahorrar costes de desarrollo trabajando sobre soluciones ya construidas.

Con respecto a la red Blockchain utilizada, Stellar, parece, nuevamente, una buena decisión. Si Ethereum hubiese realizado su actualización a Proof of Stake de manera más rápida, parece que sería bastante plausible que el sistema financiero se desarrollase en dicha Blockchain. Sin embargo, los retrasos y sus importantes comisiones de transacción han reducido enormemente su cuota de mercado en cuanto a aplicaciones y proyectos construidos en dicha Blockchain. Si uno de los objetivos de este proyecto era el de dotar al mercado secundario de bonos de mayor liquidez y accesibilidad a los pequeños inversores, no parece razonable que estos tengan que pagar del orden de $200 por cada transacción.

Por tanto, dadas las condiciones de inseguridad jurídica, atomización del mercado Blockchain y falta de desarrollo e implementación de la identidad digital, la decisión de externalización del desarrollo y el uso de una red con las características de Stellar parece adecuado, a nivel de proyecto, para cumplir con la prueba de concepto. A partir de ahí, no hay que olvidar que el sistema financiero es global. La introducción de la tecnología Blockchain en este sector debe pasar previamente por la creación de comisiones y alianzas entre emisores y reguladores con objeto de elaborar líneas estratégicas conjuntas para la adopción de este nuevo sistema. Actualmente, ya se han realizado proyectos similares en otras redes y la realización de comparativas exhaustivas de los resultados obtenidos podría revelar información importante a la hora de definir la estrategia comentada.

Conclusiones

A lo largo del presente documento se ha estudiado el caso de uso en el que los bancos UBP y SCB han desarrollado una solución para la tokenización de bonos de deuda corporativa a través del software desarrollado por la compañía BitBond en la red de Stellar. De este análisis se derivan las siguientes conclusiones:

• Blockchain tiene el potencial de incrementar la eficiencia, accesibilidad interoperabilidad y liquidez del mercado de bonos.
• La inseguridad jurídica y la atomización del sector Blockchain, unido a la ausencia del desarrollo de la identidad digital, dificultan la creación de un mercado integrado e interoperable en base a esta tecnología.
• Dadas las incertidumbres anteriores, a nivel de proyecto y prueba de concepto, la decisión de externalizar el desarrollo y utilizar la red de Stellar parece adecuada.
• Actualmente, varias instituciones financieras han realizado pruebas de concepto de este caso de uso utilizando diferentes redes. Dada la naturaleza global del sector financiero, sería deseable que reguladores y entes emisores trabajasen conjuntamente para definir unas líneas estratégicas a seguir, con objeto de fomentar el desarrollo e implementación coordinado de esta nueva metodología

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Referencias

[1].: Este documento utiliza una plantilla generada por poweredtemplate.com disponible en el siguiente enlace: https://poweredtemplate.com/blockchain-network-word-template-53077/

[2],[3],[4].: https://www3.weforum.org/docs/WEF_The_future_of_financial_inf rastructure.pdf

[5],[6],[7],[8],[9].: https://www.wyoleg.gov/InterimCommittee/2019/S3-20190506TokenizationArticle.pdf 

[10].: https://av.sc.com/corp-en/nr/ph/content/docs/SCB_PR-UnionBank- Standard-Chartered-pioneer-blockchain-enabled-bond-issuance-in-the- Philippines-.pdf

[11],[12],[19].: https://www2.deloitte.com/content/dam/Deloitte/us/Documents /regulatory/us-sfig-report-applying-blockchain-in-securitization-opportunities- for-reinvention.pdf

[13],[16].: https://www.bitbond.com/resources/case-study-securities- tokenization-platform/

[14],[17].: https://docs.bitbond.com/asset-tokenization-suite/

[15],[18].: https://www.stellar.org/